周二，美股三大指数集体重挫，纳指科技指数收跌超 2.5%，半导体指数跌 4%。核心 AI 热门概念股英伟达、Palantir 遭到做空；多家华尔街大行 CEO公开警告美股可能出现回调，直接点燃了投资者的焦虑，有关 AI 泡沫的担忧急剧升温。
Alphabet、Meta Platforms和甲骨文 等科技巨头正在发行大量债务来为人工智能投资提供资金，这标志着它们的资产负债表正从现金充裕转向杠杆化。与此同时，由于美国政府吸取现金，预计会出现暂时的流动性紧缩，但之后流动性的激增可能会在短期内提振市场。短期内，地缘政治紧张局势威胁着英伟达的增长，而市场广度的恶化则预示着下行风险的上升。
高估值担忧
虽然美股长期来看仍然具有吸引力，但目前的估值，尤其是人工智能和科技股的估值，已经过高，需要谨慎对待。美股目前处于高估值水平；Mag7 的市盈率目前为 39 倍，而标普 500 指数的市盈率约为 26 倍。
美股技术面也脆弱，市场略显疲软。在过去几个交易日中，标普 500 指数上涨的同时，超过 330 只股票下跌，显然是少数几只股票支撑了整体走势。当领涨股数量减少时，下跌弹性就会增加。此前，美股 “兴登堡号” 信号 (价格触顶，市场广度恶化) 已经出现，这对市场来说都是一个警示信号，在过去 30 次该信号触发时，标普 500 未来两个月内下跌概率为 83%，平均回撤超 6%。
此外申捷策略，著名的 “周期性调整市盈率”(CAPE 或 Shiller P/E) 指标近期已突破 40 大关。这是该指标有记录以来第二次达到如此高位，此前唯一一次是在 1999 年，即科技股泡沫的顶峰时期。
而且关键在于，巨额的 AI 投资支出让市场开始担忧科技巨头的承担能力。“负担得起” 的概念并非抽象概念，可用现金流来衡量的。只要现金流能够覆盖投资，债务保持在可控范围内，公司就能正常运转。但当一家公司的支出超过其收入时，情况就发生了变化，问题不再仅仅是增长，而是财务可持续性。
Mag7 的净负债权益比已从 10 月 24 日的 - 22% 降至当前的 - 16%。虽然净债务仍为负值，因此总流动性仍然大于债务，但两者之间的差距正在缩小，这不是一个好兆头。由此可见，科技公司正在支出资金或增加债务，用于人工智能相关的资本支出。该数值越接近于零 (或变为正值)，系统就越会从 “现金充裕” 转变为 “杠杆化”。
科技公司越来越多地发行债券，为数据中心和人工智能相关投资融资。巨额债券发行已成为人们热议的话题。尤其是在最近一段时间，科技债券市场的焦点几乎都被大额交易所主导：Alphabet 将发行 250 亿美元债券重返市场，Meta 将募资规模扩大至 300 亿美元，以及甲骨文也发行了债券。
美国信贷市场正在发生转变。交易量增加和甲骨文信用违约互换 (CDS) 的增加就是明显的迹象。多年来依赖充裕流动资金的大型科技公司正在重返债务融资领域，而且是在高利率环境下。即使是那些拥有大量现金的公司也开始以如此高的利率发行债券。
信用评级方面申捷策略，或者更确切地说是投资级债券方面，也开始出现一些问题。iShares iBoxx 美元投资级公司债券 ETF 近几个交易日大幅下跌，问题不在于信用评级的恶化 (因为这并非质量问题)，而在于债券数量。目前该 ETF 远低于 50 日移动平均线，表明新一轮供应正在对价格构成压力。总而言之，这几乎占美元债券总供应量的 30%。如此庞大的供应量亟待消化。
对此，高盛、大摩 CEO 也齐发预警。摩根士丹利首席执行官 Ted Pick 和高盛首席执行官 David Solomon 在香港金管局组织的金融峰会上均认为，美股当前估值水平令人担忧，未来一段时间市场可能出现大幅抛售，高盛认为，股市可能在未来 12 至 24 个月内出现 10% 至 20% 的回调。
在这种背景下，“大空头” Michael Burry 也警告 AI 泡沫，旗下基金做空英伟达。Michael Burry 旗下的 Scion Asset Management 披露持有英伟达和 Palantir Technologies Inc. 看跌头寸，仅几天前，这位对冲基金经理在社交媒体上向散户发出一则隐晦警告，暗示市场情绪过于亢奋。
监管文件显示，他掌管的 Scion Asset Management 基金中，约 80% 的仓位集中做空英伟达 和 Palantir ，名义价值超过 10 亿美元。目前尚不清楚这些持仓是单独建立的头寸，还是作为价差策略的一部分 (即同时买入一个期权、卖出另一个期权)。由于 13F 申报文件只要求披露多头头寸，因此如果 Burry 采用的是期权组合策略，其中的卖出部分不会在申报中体现。同时，任何为对冲而建立的空头头寸或场外掉期交易也不会出现在文件中。
激辩 AI 泡沫，美股狂欢尚未结束？
虽然目前美股市场看到了一些令人担忧的因素，但总体上美国科技行业目前估值尚远低于互联网泡沫时期的水平。而且从科技巨头财报来看，AI 业务增长势头依然强劲，而且盈利增长也迅速。
而高盛、大摩 CEO 也称，美股市场 “介于公允与昂贵” 之间，10% 健康回调难避免。大摩则称，不是由某种宏观悬崖效应驱动的 10% 至 15% 回调值得欢迎；两位高管强调，回调是市场周期的正常特征，投资者应将其视为健康的发展。
美银也称，美股近期频繁出现 VIX 指数期货与标普 500 指数同时上涨的情况，这种 "股价上涨、波动率上升" 的组合历来是资产泡沫的标志性特征，但其膨胀过程可能远未结束。不过，该行策略师 Benjamin Bowler 团队表示，与历史上的泡沫晚期不同，当前 VIX 指数仍处于历史中位数附近，且指数的已实现波动率相对温和，这表明市场和波动率本身都还有进一步上行的空间。
分析认为，这意味着当前市场的主要风险是踏空上涨行情，而非深度回调。因此，美银建议投资者不应完全离场，而应通过期权等非对称性工具来参与后续的上涨行情，以在控制风险的同时获取杠杆收益。
实际上，美国政府已经征收了巨额税收和关税收入，但由于美国历史上持续时间最长的政府停摆，却无法将这些收入重新分配到实体经济中。因此，美国财政部的经常账户 (即所谓的 “国库现金余额”) 中积压了约 1 万亿美元，等待使用。
一旦美国政府停摆结束，公共机构重新开放，所有这些流动性都将释放到市场中。例如，农业补贴、食品券、联邦拨款和公共合同等都将如此。所有这些资金将像一颗水弹一样迅速释放，为金融体系注入大量流动性。换句话说，一旦美国政府重新开门，财政部或释放最多近 1 万亿美元资金到市场，就好像 “隐形 QE” 出现，可以支撑股市，并在短期内提振市场。
因此，美国股票长期来看仍然具有吸引力申捷策略，但目前的估值，尤其是人工智能和科技股的估值，已经过高，需要谨慎对待。分析指出，科技股经过此前飙涨后估值高企，短期内的回调或被视为健康的模式。
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